Die stille Entmachtung der Aktionäre
In seiner wöchentlichen Kolumne analysiert Michael C. Jakob die großen Kräfte hinter Kapital, Technologie und geopolitischer Macht. Statt kurzfristiger Schlagzeilen stehen langfristige Entwicklungen im Fokus: neue Industrien, verschiebende Machtzentren, aufstrebende Technologien und die Frage, wie Vermögen im 21. Jahrhundert tatsächlich entsteht.
Die Kolumne richtet sich an Leser, die Märkte nicht nur beobachten, sondern verstehen wollen.
I. Beobachtung: Wenn Eigentum zur Illusion wird
Im April 2024 hielt BlackRock über 10% der Anteile an Apple. Vanguard ebenfalls. State Street auch. Zusammen: über 30% von Apple – dem wertvollsten Unternehmen der Welt.
Bei der Hauptversammlung stimmten alle drei identisch ab. Nicht, weil sie koordinieren (das wäre illegal) – sondern weil sie dieselben ISS/Glass Lewis-Empfehlungen befolgen, dieselben Algorithmen nutzen, dieselbe passive Philosophie verfolgen.
Das ist keine Ausnahme. Das ist das neue Normal.
BlackRock, Vanguard, State Street sind die größten Aktionäre in 90% der S&P 500-Unternehmen. Sie kontrollieren über 25 Billionen Dollar. Sie haben mehr Stimmrecht als alle individuellen Investoren zusammen.
Gleichzeitig meldete die SEC: Passive Fonds kontrollieren mittlerweile 52% des US-Aktienmarktes. Vor 20 Jahren: 15%. Der Trend ist eindeutig – und beschleunigt sich.
Was bedeutet das?
Es bedeutet: Aktionäre besitzen keine Unternehmen mehr. Sie besitzen Anteile an Fonds, die Anteile an Unternehmen halten. Das ist kein Eigentum. Das ist Eigentum zweiter Ordnung – mit allen Konsequenzen.
Die zentrale These: Aktionäre werden systematisch entmachtet. Nicht durch Regulierung. Nicht durch Politik. Sondern durch die Struktur des Kapitalmarktes selbst.
II. These: Die Passivierung der Märkte zerstört Aktionärsdemokratie
Aktien waren historisch mehr als Investments. Sie waren Eigentumstitel. Wer Aktien besaß, besaß einen Teil des Unternehmens. Mit Rechten: Stimmrecht, Dividendenanspruch, Informationsrechte.
Diese Rechte waren nicht symbolisch. Sie waren real. Aktivistische Investoren konnten schlechtes Management herausfordern. Kleine Aktionäre konnten auf Hauptversammlungen Fragen stellen. Eigentum bedeutete Einfluss.
Das ändert sich fundamental.
Wie Indexfonds Aktionärsrechte aushöhlen
Indexfonds besitzen Aktien – aber üben Eigentum nicht aus.
Warum?
Erstens: Sie können nicht. BlackRock hält Anteile an tausenden Unternehmen. Unmöglich, bei jedem einzelnen aktiv Corporate Governance zu betreiben.
Zweitens: Sie wollen nicht. Passive Philosophie bedeutet: Nicht eingreifen. Nicht aktiv managen. Nicht gegen Management stimmen.
Drittens: Sie dürfen nicht (faktisch). Wenn BlackRock bei Apple gegen das Management stimmt, riskiert BlackRock, dass Apple BlackRock-ETFs aus 401(k)-Plänen ausschließt. Das ist Interessenkonflikt.
Das Resultat: Indexfonds stimmen fast immer pro-Management. Sie challengen nicht. Sie hinterfragen nicht. Sie nicken ab.
Das ist keine Aktionärsdemokratie. Das ist Aktionärs-Autokratie – mit Management an der Spitze.
Wie Dual-Class-Strukturen Kontrolle zementieren
Parallel dazu: Immer mehr Unternehmen gehen mit Dual-Class-Strukturen an die Börse.
Was heißt das? Gründer behalten Aktien mit 10x Stimmrecht. Öffentliche Aktionäre bekommen Aktien mit 1x Stimmrecht.
Beispiele:
- Google: Larry Page, Sergey Brin kontrollieren >50% der Stimmrechte mit <10% der Anteile
- Facebook (Meta): Zuckerberg kontrolliert >50% der Stimmrechte mit <15% der Anteile
- Snap: Gründer haben 100% Kontrolle, öffentliche Aktionäre haben 0% Stimmrecht
Das bedeutet: Du kannst 10% von Snap besitzen – und hast trotzdem null Einfluss.
Das ist keine Aktie. Das ist eine nicht-stimmberechtigte Anleihe – mit Aktien-Risiko, aber ohne Aktien-Rechte.
Früher war das selten. Heute? Standard bei Tech-IPOs.
Die Kombination: Indexfonds stimmen passiv ab (pro-Management). Dual-Class-Strukturen eliminieren Stimmrechte für öffentliche Aktionäre.
Resultat: Aktionäre haben kein Eigentum mehr. Sie haben Exposure – aber keine Kontrolle.
III. Strategische Konsequenzen
1. Corporate Governance erodiert – schlechtes Management wird nicht mehr bestraft
Früher: Wenn ein CEO schlecht performt, rebellieren Aktionäre. Sie stimmen gegen Management. Sie fordern Wechsel. Notfalls: Aktivistische Investoren (Carl Icahn, Elliott Management) kaufen Anteile und forcieren Change.
Heute: Indexfonds halten 50%+ – und stimmen fast immer pro-Management. Aktivistische Investoren? Brauchen >50% der Stimmen, um etwas zu ändern. Unmöglich, wenn Indexfonds + Dual-Class-Gründer 70% kontrollieren.
Das bedeutet: Schlechtes Management bleibt länger im Amt. Weil niemand es herausfordern kann.
Beispiel: Yahoo (vor Verizon-Übernahme). Marissa Mayer war CEO 2012-2017. Performance? Miserabel. Aktienkurs? Stagnierte. Warum blieb sie so lange? Weil Aktionäre keine Macht hatten, sie zu entfernen.
Das war noch vor der vollen Passivierung. Heute wäre es schlimmer.
2. Dividendenpolitik wird mangementfreundlich – nicht aktionärsfreundlich
Früher: Aktionäre fordern Dividenden. Management muss liefern – oder riskiert Revolte.
Heute: Management entscheidet, ohne echten Widerstand. Wenn Management lieber Aktien zurückkauft (gut für Management-Optionen) statt Dividenden zahlt (gut für Aktionäre) – wer stoppt sie?
Indexfonds nicht (sie stimmen pro-Management). Dual-Class-Gründer nicht (sie entscheiden selbst).
Resultat: Kapitalallokation wird suboptimal. Management investiert in Pet Projects, überteuerte M&A, Aktienrückkäufe zu Höchstpreisen – statt Cash an Aktionäre zurückzugeben.
Beispiel: Microsoft kaufte Nokia für 7,2 Milliarden Dollar (2013). Schrieb 7,6 Milliarden ab (2015). Totaler Fehlschlag. Warum wurde Ballmer nicht gestoppt? Weil Aktionäre keine Macht hatten.
Heute, unter Nadella, ist Microsoft besser geführt. Aber: Das ist Glück (guter CEO), nicht Struktur (Aktionärskontrolle).
3. Renditen sinken langfristig – weil Effizienz fehlt
Aktionärsdemokratie war nicht nur moralisch richtig – sie war ökonomisch effizient.
Schlechte CEOs wurden entfernt. Schlechte Kapitalallokation wurde bestraft. Unternehmen, die Shareholder Value ignorierten, wurden übernommen (Hostile Takeovers).
Das war brutal – aber es funktionierte. Es zwang Management, im Interesse der Aktionäre zu handeln.
Heute? Hostile Takeovers sind fast unmöglich (Dual-Class-Strukturen, Poison Pills, Indexfonds stimmen dagegen). Schlechte CEOs bleiben länger. Kapitalallokation wird schlechter.
Langfristige Implikation: Aktienrenditen sinken – weil Unternehmen ineffizienter geführt werden.
Das ist noch nicht sichtbar (weil Tech-Boom alles überdeckt). Aber strukturell: Es ist unvermeidbar.
4. ESG wird zum Vorwand für Management-Präferenzen – nicht Aktionärswillen
ESG (Environmental, Social, Governance) sollte Unternehmen nachhaltiger machen. Aber: Wer entscheidet, was "ESG-konform" ist?
Management. Nicht Aktionäre.
Beispiel: Ein Unternehmen investiert Milliarden in "Net-Zero-Initiativen". Klingt gut. Aber: Ist das profitabel? Wollen Aktionäre das – oder will Management das (weil es gut fürs Image ist)?
Früher: Aktionäre konnten dagegen stimmen. Heute? Indexfonds stimmen pro-Management (weil ISS/Glass Lewis "ESG-Initiativen" empfehlen).
Das Resultat: Management kann unprofitable Projekte durchsetzen – unter dem Deckmantel von ESG.
Das ist nicht gut oder schlecht per se. Aber es ist: Management-Macht, nicht Aktionärs-Demokratie.
IV. Beispiel: Wie Meta (Facebook) Aktionäre ignoriert – und davonkommt
Meta ist das perfekte Beispiel für Aktionärs-Entmachtung.
Zuckerberg kontrolliert über 50% der Stimmrechte – mit nur 13% der Anteile (Dual-Class-Struktur).
Was bedeutet das?
Erstens: Er kann nicht gefeuert werden. Egal, wie schlecht er performt.
Zweitens: Er kann Kapital ausgeben, wie er will. Metaverse? 36 Milliarden Dollar verbrannt (2021-2023). Aktionäre wollten das nicht. Aber: Zuckerberg entschied – und Aktionäre konnten nichts tun.
Drittens: Er kann strategische Entscheidungen treffen, ohne Rechenschaft. Instagram-Kauf (2012, 1 Milliarde Dollar)? Genial im Nachhinein. Aber: Zu dem Zeitpunkt massiv umstritten. Aktionäre hätten dagegen stimmen können – wenn sie Stimmrecht gehabt hätten.
Das ist nicht "Zuckerberg ist schlecht" (er ist einer der erfolgreichsten CEOs der Geschichte). Das ist "Zuckerberg ist unkontrollierbar" – unabhängig von Performance.
Was passiert, wenn der nächste Meta-CEO nicht so gut ist wie Zuckerberg? Aktionäre können nichts tun.
Das ist strukturelles Risiko.
Und es wird nicht bestraft – weil Indexfonds Meta trotzdem kaufen (müssen, wegen Index-Gewichtung).
V. Ausblick: Die nächsten 10–20 Jahre
Die Entmachtung der Aktionäre wird sich beschleunigen – nicht verlangsamen.
Was wahrscheinlich passiert:
Passive Fonds kontrollieren bis 2035 über 70% des US-Aktienmarktes. Europa folgt mit Verzögerung.
Dual-Class-Strukturen werden Standard – nicht Ausnahme. Jedes Tech-IPO, jedes wachstumsstarke Unternehmen geht mit Dual-Class an die Börse.
Aktivistische Investoren verlieren weiter an Einfluss. Ihre Erfolgsquote sinkt (aktuell ~30%, Prognose 2035: <10%).
ESG wird weiter als Vorwand genutzt – für Management-Präferenzen, nicht Aktionärswillen.
Regulierung greift ein – aber langsam. Diskussionen über "common ownership" (drei Fonds besitzen alle Konkurrenten → reduziert Wettbewerb) werden lauter. Aber strukturelle Veränderungen dauern Jahrzehnte.
Was unwahrscheinlich ist:
Eine Rückkehr zu Aktionärs-Demokratie (strukturell unmöglich – Indexfonds sind zu dominant). Ein Verbot von Dual-Class-Strukturen (politisch schwer durchsetzbar – Silicon Valley lobbyiert dagegen). Eine Renaissance aktivistischer Investoren (zu wenig Stimmrecht, um erfolgreich zu sein).
Implikationen für Kapitalallokation:
Verstehe, dass du als Aktionär kein Eigentümer mehr bist. Du bist passiver Kapitalgeber – mit Exposure, aber ohne Kontrolle.
Das hat Konsequenzen für Portfolio-Konstruktion:
Vermeide Dual-Class-Unternehmen – außer, du vertraust dem Gründer blind (Google? Vielleicht. Snap? Nein).
Bevorzuge Unternehmen mit starker Corporate Governance – aktionärsfreundliche Dividendenpolitik, keine überteuerten M&A, transparente Kapitalallokation.
Diversifiziere stärker – weil du weniger Kontrolle hast, brauchst du mehr Diversifikation (um Einzelrisiken zu reduzieren).
Erwarte niedrigere Renditen langfristig – weil schlechtere Corporate Governance = schlechtere Performance (im Durchschnitt).
Ziehe Private Markets in Betracht – dort hast du als Investor oft mehr Rechte (Board Seats, Veto-Rechte bei großen Entscheidungen). Public Markets = weniger Kontrolle.
Schluss: Eigentum ist eine Illusion geworden
Aktien waren einmal Eigentumstitel. Heute sind sie Finanzinstrumente – mit Exposure, aber ohne Rechte.
Das ist keine moralische Aussage. Das ist strukturelle Realität.
Indexfonds kontrollieren 50%+ der Märkte – und stimmen passiv ab. Dual-Class-Strukturen eliminieren Stimmrechte. Aktivistische Investoren können nichts mehr ändern.
Das Ergebnis: Management ist unkontrolliert. Kapitalallokation wird schlechter. Renditen sinken langfristig.
Für Investoren bedeutet das: Aktien bleiben attraktiv (besser als Anleihen, besser als Cash). Aber: Erwarte nicht, dass du als Aktionär Einfluss hast. Du hast keinen.
Das ist die neue Realität. Und sie wird die nächsten Dekaden prägen.
Die stille Entmachtung der Aktionäre ist nicht laut. Sie ist nicht dramatisch. Aber sie ist real.
Und sie verändert, was es bedeutet, Aktien zu besitzen – fundamental.
